0.4%가 선방이라고요: 유로존, 살아있는 것과 건강한 것은 다릅니다

0.4%에 '선방' 딱지를 붙이기 전에

유로존(유럽 단일 화폐인 유로를 함께 쓰는 20개 회원국으로 이루어진 경제 묶음) 3분기 성장률이 0.4%로 집계됐습니다. 일부 시장 해설가들은 즉각 "예상보다 강한 회복력"이라는 평가를 내놓았습니다. 러시아-우크라이나 전쟁 장기화, 에너지 가격 쇼크, 고금리 환경이라는 겹친 악재 속에서도 마이너스 성장을 피했으니 선방했다는 논리입니다.

저는 이 해석에 동의하지 않습니다.

0.4% 성장은 살아있는 것과 건강한 것을 혼동하게 만드는 숫자입니다. 체온은 정상(36.5도)인데 혈압은 천장을 치고 혈당은 경계선을 넘은 환자에게 "열이 없으니 괜찮다"고 안심시키는 의사는 없습니다. 건강 신호 하나가 정상이라고 해서 전체 상태가 정상이지는 않습니다.

GDP(국내총생산 — 한 나라나 경제권이 일정 기간 동안 만들어 낸 재화와 서비스의 총합으로, 경제 규모와 성장 속도를 재는 기본 잣대) 성장률 0.4%를 인플레이션(물가가 지속적으로 오르는 현상) 조정 없이 액면 그대로 읽으면, 유로존 가계와 기업의 실제 구매력 증가는 이보다 훨씬 작습니다. 실질 성장률(물가 상승분을 뺀 진짜 성장)로 환산하면 의미 있는 확장을 말하기 어렵습니다.

더 심각한 것은 평균이 가리는 격차입니다. 유로존 20개국이 균일하게 0.4%씩 성장한 것이 아닙니다. 일부 나라가 선방해 평균을 끌어올리는 동안 프랑스는 마이너스를 기록했습니다. 숫자 하나가 나라별 현실의 편차를 묻어 버립니다. 수치만 보고 선방했다고 말하는 것은, 반찬 가짓수만 세고 밥맛은 물어보지 않은 것과 다르지 않습니다.

단일 통화의 저주: 20명이 하나의 바지를 입으면

유로존의 구조적 문제를 이해하려면 ECB(유럽중앙은행 — European Central Bank, 유로화를 발행하고 20개국 공통 금리를 결정하는 기관)와 단일 통화 체제의 작동 방식을 먼저 알아야 합니다.

이렇게 생각해 보십시오. 20가구가 공동 통장을 하나 쓰고, 한 명의 관리인이 모두에게 같은 이자율을 적용합니다. 어떤 집은 맞벌이에 빚이 없고, 다른 집은 카드 빚이 쌓여 있습니다. 관리인이 이자율을 올리면 고소득 가구는 아무 문제 없지만, 빚 많은 가구는 이자 부담에 숨이 막힙니다. 반대로 이자율을 낮추면 저축하는 가구는 수익이 줄고, 빚 많은 가구는 빚을 더 늘려 문제를 미룹니다. 어느 방향으로도 모두에게 딱 맞는 정책이 없습니다.

유로존이 딱 이 구조입니다.

독일(유로존 GDP의 약 28%를 차지하는 최대 경제국)은 제조업 경쟁력이 높고 재정 흑자를 유지해 왔습니다. 반면 이탈리아는 GDP 대비 국가 부채가 130% 이상이고, 프랑스도 EU가 정한 재정 적자 상한선(GDP 대비 3%)을 수년째 초과합니다. 두 나라는 경제 체력이 전혀 다른데, ECB의 단일 금리 결정을 함께 받아야 합니다. ECB가 인플레이션을 잡기 위해 2022년부터 금리를 빠르게 올렸을 때, 독일은 재정 여력이 있어 버텼지만 프랑스와 이탈리아는 국채 이자 부담이 직접 올라갔습니다.

더 중요한 것은 환율 조정 능력의 박탈입니다. 원래 한 나라 경제가 어려워지면 그 나라 화폐 가치가 내려가면서 수출품이 외국에서 더 싸게 팔려 경쟁력이 자동으로 높아집니다. 1997년 외환위기 때 원화 가치가 폭락하자 한국 수출이 급증했던 것과 같은 원리입니다. 그런데 프랑스는 유로를 씁니다. 아무리 프랑스 경제가 힘들어도 자국 화폐를 절하할 방법이 없습니다. 고통을 흡수할 안전밸브가 제거된 것입니다.

단일 통화는 경기가 좋을 때 함께 번영을 나눌 수 있게 해 줍니다. 그러나 경기가 나빠질 때는 나라마다 다른 처방이 필요한데 그 도구가 없습니다. 이것이 유로존이 위기를 만날 때마다 반복되는 구조적 딜레마입니다.

프랑스가 먼저 쓰러진 이유: 미뤄 온 청구서의 만기

프랑스의 마이너스 성장은 갑자기 일어난 일이 아닙니다. 수십 년간 쌓인 구조적 문제들이 고금리 환경 아래에서 한꺼번에 드러나고 있습니다. 세 가지 핵심 문제를 구체적으로 짚겠습니다.

1. 재정 적자의 구조화: 프랑스 사회보장 지출(의료, 연금, 실업급여 합계)은 GDP 대비 30%를 웃돌아 OECD(경제협력개발기구 — 세계 주요 선진국들의 경제 협력 모임) 회원국 중 최상위권입니다. 지출이 많은데 성장이 낮으니 세수(나라가 걷는 세금)가 부족하고, 부족분을 국채(나라가 발행하는 빚 증서) 발행으로 메웁니다. 마크롱 대통령이 2023년 연금 개혁(정년 62세에서 64세로 연장)을 강행한 것도 이 만성적 재정 적자를 줄이기 위한 처방이었습니다. 그러나 개혁은 늦었고 전국적 파업과 시위에 시달렸으며 효과는 아직 충분하지 않습니다.

1. 제조업 공동화: 독일이 '메이드 인 저머니'로 상징되는 제조업 경쟁력을 지켜 온 것과 달리, 프랑스는 1980년대 이후 제조업 고용이 꾸준히 줄었습니다. 자동차(르노, 푸조)나 항공우주(에어버스) 분야 일부 강점은 있지만, 중화학과 기계 산업 기반이 약해졌습니다. 서비스업 비중이 높아졌지만, 서비스업은 제조업만큼 국제 무역으로 달러와 유로를 벌어오는 데 효과적이지 않습니다.

1. 노동시장 경직성: 프랑스에서 기업이 직원을 해고하려면 복잡한 법적 절차와 높은 비용을 감수해야 합니다. 기업 입장에서는 경기 전망이 불투명할 때 신규 채용을 꺼리게 됩니다. 이것이 청년 실업률을 구조적으로 높게 유지시키고, 청년들의 소비 여력을 갉아먹습니다. 내수 소비가 살지 않으면 서비스업 중심 경제는 성장 동력을 잃습니다.

이 세 가지 문제는 2015년에서 2022년 사이 ECB의 초저금리·양적완화(QE — quantitative easing, 중앙은행이 시장에서 채권을 사들여 돈을 직접 공급하는 방식) 시절에는 국채를 헐값에 발행해 적자를 메우면서 덮을 수 있었습니다. ECB는 한때 마이너스 금리(중앙은행에 돈을 맡기면 오히려 이자를 내야 하는, 전례 없는 정책)까지 동원했습니다. 저금리가 만들어 낸 유럽의 표면적 안정은 진짜 문제 해결이 아니라 문제를 미래로 배달한 것이었습니다. 그 배달물이 고금리라는 청구서와 함께 지금 도착하고 있습니다.

역사의 거울: 일본이 먼저 걸어간 길

유로존 현재 상황과 가장 닮은 역사적 사례는 일본의 '잃어버린 30년'입니다. 1980년대 말 일본은 부동산과 주식 버블이 극에 달했습니다. 1989~1991년 버블이 꺼지자 기업과 은행들은 부실 대출을 안고 줄줄이 휘청댔습니다. 일본 정부와 일본은행(BOJ)은 금리를 거의 0%까지 낮추고 국채를 대규모로 매입하는 양적완화를 수십 년간 지속했습니다. 효과는 있었습니다. 그러나 '연명'이었지 '회복'이 아니었습니다. 일본은 1990년대부터 2020년대에 이르기까지 저성장, 저물가, 고부채, 고령화가 중첩된 구조에서 벗어나지 못했습니다.

닷컴 버블(2000년대 초 인터넷 기업들에 대한 과열 투자가 꺼지면서 일어난 증시 폭락) 이후 미국은 같은 고통을 겪었지만 스마트폰, 클라우드, AI라는 새 먹거리를 빠르게 구축해 회복했습니다. 반면 일본은 30년이 지나도 본격 회복에 이르지 못했습니다. 저금리로 문제를 덮는 방식이 얼마나 긴 후유증을 남기는지를 증명한 살아있는 사례입니다.

또 하나의 평행선을 대겠습니다. 1990년대 말 미국 통신 회사들은 인터넷 수요가 폭발할 것을 기대해 전국에 광케이블을 엄청난 부채를 지면서 깔았습니다. 버블이 꺼지자 그 광케이블 대부분이 신호도 없이 땅속에 잠들었는데, 이것을 '다크 파이버(dark fiber — 불이 켜지지 않은, 신호가 흐르지 않는 광섬유)'라고 불렀습니다. 막대한 투자가 실제 수요와 연결되지 못하고 부실로 전락한 것입니다. ECB의 저금리 정책이 유럽에 쌓아 올린 것도 비슷한 구조입니다. 돈을 풀어서 성장을 유발할 것이라 기대했지만, 그 돈이 실제 생산성 향상이나 산업 경쟁력 강화로 이어지지 않고 금융 자산 가격만 올리거나 국가 부채로 쌓였습니다. 경기가 정상화되자 그 부채가 다크 파이버처럼 부담으로 남았습니다.

유럽이 미국의 경로를 따를지, 일본의 경로를 따를지는 AI 시대 적응 속도에 달려 있습니다. 지금으로서는 후자가 더 가능성이 높다고 판단합니다.

AI 시대 자본 경쟁에서 유럽이 뒤처지는 구조

경제 성장률 이야기가 왜 AI와 연결되는지 짚겠습니다.

AI 개발에는 대규모 자본이 필요합니다. 데이터 센터, GPU(AI 계산에 특화된 고성능 반도체 — 그래픽 처리 장치라는 뜻이지만 지금은 AI 연산의 핵심 부품입니다), 연구 인력에 막대한 돈이 들어갑니다. 구글, 메타, 마이크로소프트, 아마존 같은 미국 빅테크는 각사별 자본 지출(CapEx — 미래 수익을 위해 지금 투자하는 돈)로 수백억 달러를 집행합니다. 이 돈은 이 기업들의 막대한 영업이익에서 나옵니다. 유럽에는 이 규모에 필적하는 테크 기업이 없습니다. SAP(독일), ASML(네덜란드), LVMH(프랑스) 같은 우량 기업들이 있지만, 소프트웨어나 AI 인프라 투자 규모는 비교가 되지 않습니다.

여기에 성장 정체와 고금리가 가세하면 벤처 투자 생태계가 더 위축됩니다. 벤처 투자(VC — venture capital, 초기 스타트업에 고위험을 감수하며 투자하는 자금)는 안전 자산의 이자율보다 훨씬 높은 수익률을 기대할 수 있을 때 움직입니다. 국채 금리가 4~5%라면 위험을 감수하고 스타트업에 투자할 유인이 줄어듭니다. 미국이 저금리 환경에서 실리콘밸리를 만든 것은 우연이 아닙니다. 싼 돈이 고위험 혁신 투자를 가능하게 했습니다.

반론도 있습니다. 프랑스의 Mistral AI, 독일의 Aleph Alpha 등 유럽 AI 스타트업들이 기업가치를 높이며 주목받고 있습니다. 유럽연합은 세계 최초로 AI 법(AI Act)을 통과시켜 규제 프레임을 선점했다는 점도 긍정적으로 볼 수 있습니다.

그러나 저는 이 긍정 신호들을 과대 해석하지 않겠습니다. 규제 선점은 시장을 선점한 뒤에야 진정한 협상력이 됩니다. 먹을 것이 없는데 식탁 예절을 먼저 정한들 배가 부르지는 않습니다. 현재 글로벌 AI 시장에서 모델 생태계(AI 기반 소프트웨어의 핵심인 언어 모델·이미지 모델 등)를 주도하는 기업은 미국 기업들입니다. 엄격한 EU 규제가 유럽 스타트업의 진입 비용을 높여 오히려 미국·중국 빅테크의 유럽 시장 독점을 굳힐 가능성이 있습니다. 자본 부족, 규제 부담, 시장 규모의 한계. 유럽 AI 기업들은 세 겹의 핸디캡 안에서 경쟁을 하고 있습니다.

돈잔치의 청구서: ECB가 쌓은 이자, 시민이 냅니다

2015년부터 2022년까지 ECB는 대규모 양적완화를 통해 유로존 각국의 국채를 사들였습니다. 이 기간에 이탈리아, 스페인, 프랑스는 사실상 독일에 가까운 낮은 이율로 국채를 발행할 수 있었습니다. 유럽중앙은행이 인위적으로 금리를 낮추면서 재정 상태가 나쁜 나라도 싸게 돈을 빌릴 수 있게 해 준 것입니다.

이것은 벤더 파이낸싱(vendor financing — 판매자가 구매자에게 직접 돈을 빌려줘 자기 물건을 사게 하는 방식, 표면적으로는 판매 실적이지만 실제로는 위험을 나중으로 미룬 것)과 닮은 구조입니다. ECB가 유로존 채권을 사 주면서 각국 정부가 계속 빚을 낼 수 있게 해 줬습니다. 진짜 상환 능력을 검증하지 않은 대출이었습니다. 이제 ECB가 금리를 올리고 양적완화를 중단했습니다. 청구서가 왔습니다.

누가 청구서를 받는지 정리하겠습니다.

1. 유럽 납세자: 각국 정부는 고금리 환경에서 만기가 된 국채를 새로 발행(차환 — 만기된 빚을 더 높은 이자율의 새 빚으로 갚는 것)할 때 훨씬 높은 이자를 내야 합니다. 이 이자 비용 증가는 결국 세금 인상이나 복지 지출 삭감으로 국민에게 돌아옵니다. 긴축을 하면 성장이 꺼지고, 성장이 꺼지면 세수가 줄고, 세수가 줄면 더 빚을 내야 합니다. 전형적인 악순환입니다.

1. 유럽 금융기관: 저금리 시절 발행된 장기 국채를 보유한 유럽 은행·보험사·연기금은 시장 금리가 오를수록 보유 채권의 가격이 하락해 손실을 봅니다. 2023년 미국 실리콘밸리은행(SVB)이 붕괴한 메커니즘과 동일합니다. 미국은 규모가 작은 지역 은행 문제였지만, 유럽의 국채 보유 구조는 더 광범위합니다.

1. 중소기업과 스타트업: 고금리가 지속되면 은행들이 대출 심사를 강화합니다. 내부 자금이 풍부한 대기업은 버티지만 대출에 의존하는 중소기업과 초기 스타트업은 직격탄을 맞습니다. AI처럼 장기 투자가 필요한 분야에서 자금 조달이 더 어렵습니다.

청구서의 총액은 아직 다 드러나지 않았습니다. 유럽 주요국 국채의 평균 만기가 7~10년 수준이라는 점을 생각하면, 저금리 시대에 발행된 국채들이 앞으로도 수년에 걸쳐 고금리로 차환될 것입니다. 매년 새로운 청구서가 도착하는 구조입니다.

흔한 오해 두 가지, 그리고 독자가 추적해야 할 신호

오해 1: "유럽 경제는 지금까지도 살아남았으니 앞으로도 괜찮다." 이것은 살아남는 것이 건강한 것이라는 착각입니다. 2010년대 유럽이 재정 위기를 넘긴 것은 ECB가 무제한에 가까운 채권 매입을 약속해 투자자들을 진정시킨 덕분이었습니다. 지금은 그 도구를 쓰기가 더 어렵습니다. 인플레이션이 다시 튀어오를 경우 ECB는 채권 매입을 늘릴 수 없습니다. 안전망이 얇아진 상황에서 과거와 같은 생존 가능성을 기대하는 것은 과거 경험을 잘못 적용하는 것입니다.

오해 2: "AI 규제를 선점한 유럽이 AI 시대에 유리한 위치를 차지할 것이다." 규제는 협상력입니다. 하지만 협상력은 내가 상대방이 원하는 것을 가지고 있을 때 작동합니다. 유럽이 AI 생태계에서 아직 확고한 기반을 구축하지 못한 상태에서 엄격한 규제를 선점한다면, 그것은 협상 카드가 아니라 유럽 스타트업에 대한 진입 장벽이 될 수 있습니다.

독자가 추적해야 할 신호 세 가지를 정리하겠습니다.

• 이탈리아·프랑스·스페인의 국채 금리와 독일 국채 금리 사이의 스프레드(spread — 금리 차이, 이 간격이 벌어지면 투자자들이 해당 나라의 재정을 더 위험하게 본다는 신호): 2010~2012년 유로존 재정 위기 때 이 스프레드가 급등하며 위기를 예고했습니다. 지금 이 숫자가 꾸준히 벌어진다면 주의가 필요합니다.
• ECB의 금리 인하 타이밍과 속도: 너무 빠른 인하는 유로화 신뢰도에 의문을 낳고 인플레이션을 다시 자극할 수 있습니다. 너무 느리면 재정 취약국들이 먼저 흔들립니다. 시장 기대와의 격차가 벌어지면 변동성이 커집니다.
• 프랑스와 이탈리아의 EU 예산 협상 결과: 두 나라가 EU가 정한 재정 기준을 초과해 유럽집행위원회와 협상 중입니다. 제재 절차 개시 경고가 나오면 단기 시장 충격이 올 수 있습니다.

Q. 0.4% 성장을 두고 '선방'이라는 평가가 있는데, 너무 부정적으로 보는 것 아닌가요?

A. 악재 속에서 마이너스 성장을 피한 것은 사실입니다. 그러나 0.4%는 인구 감소 속도와 부채 증가 속도를 감당하기에 부족한 숫자입니다. "이 정도면 됐다"는 자기 위로가 구조 개혁의 동력을 꺾는 가장 위험한 착각입니다. 위기는 항상 "버텼다"는 안도감 바로 뒤에 찾아왔습니다.

Q. ECB가 금리를 빠르게 내리면 문제가 해결될까요?

A. 금리 인하는 이자 부담을 줄여 주는 진통제입니다. 프랑스 제조업의 경쟁력, 노동시장 구조, 고령화 속도는 금리로 바꿀 수 없습니다. 2010년대 ECB 초저금리가 만든 것은 회복이 아니라 유예였습니다. 같은 처방을 반복하면 유예 기간이 더 짧아질 것입니다.

Q. 유럽 AI 기업에 투자할 기회가 있을까요?

A. 있습니다. 단, 기업이 유럽 내수만 보는지, 아니면 글로벌 확장 경로를 가졌는지가 핵심 기준입니다. 내수가 정체된 시장에서 내수만 바라보는 AI 기업은 성장 천장이 낮습니다. 영어권 시장이나 신흥국으로 나갈 수 있는 기업이라면 유럽 본사가 핸디캡이 되지 않을 수 있습니다. 거시 환경이 불리하다는 사실을 먼저 인식하고, 그 안에서 예외를 찾는 방식이 맞습니다.

성장률 0.4%는 숫자로 보면 작지만, 그 안에 수십 년의 유예 결정과 미뤄 온 청구서가 압축돼 있습니다. 청구서에는 항상 만기일이 있습니다. 유럽 시민, 유럽 투자자, 그리고 유럽과 함께 성장을 꿈꾸는 AI 스타트업 모두가 이 사실을 잊지 말아야 합니다.